以下文章来源于芒格书院 ，作者陈蔚文
由资深出版人施宏俊先生创立，定位于为终身学习者提供学习和思考的知识资源，推动认知升级和思想分享。
今天转载的这篇文章可谓一篇恢弘巨制的“考古”文章，是由芒格书院主办、六禾致谦作为参与方的首届价值投资征文大赛的一等奖作品。
文章由一份珍贵的历史资料——巴菲特1962年的持仓明细表引发，作者对表中涉及的公司及当时投资的背景、情况进行了分析，更真实展现了当年巴菲特被如今的“股神”掩盖掉的投资风格和操作方式。
他带我们回到了60年前，放电影般复盘32岁的巴菲特所面临的挑战和应对方式。
我们可以看到一个超级卓越的投资人的进化起点。文章考证了那个过程，怎么去理解，怎么去学习，而不是简单复刻，对于当下的我们，格外有意义。以下为正文。
投资绕不过巴菲特，和他有关的书估计有百十本，⽂章更是不计其数，还有什么是⼤家不知道的呢？本来想写篇巴菲特的花絮，介绍些他不太为⼈知、但我觉得有意思的地⽅。正吭哧吭哧地准备材料，某天晚上收到一位热爱投资的朋友发我的图片如下。 
费了好⼤劲儿才从密密麻麻的英⽂和数字中，看出这是巴菲特合伙基⾦(Buffett Partnership Ltd.)在1962年12月31日的持股明细。起初还不敢完全确定，英语⼿写体辨认起来⽐较吃力。有的就算能看清，⽐如BCP、LNC 、TNP，但自己对这些公司并不熟悉，无法和巴菲特的持仓联系上。右下角的签名也认不出来，怎么能确认这就是股神的投资呢？只能把1962年那段时间巴菲特写给合伙⼈的信找出来，希望有一些地⽅可以对上。与当时相关的信有四封，都提到了登普斯特农具机械制造公司（Dempster Mill Manufacturing Company）这家公司，再对照这张图，哈哈找到了！44,177股，Dempster每股$51.26，⾦额$2,264,513.02，和合伙⼈信上的数字分毫不差。 
在朋友的提醒下，接着辨认出Berkshire：30,952股，每股7又9/16，⾦额 234,074.5美元。 
于是对这张天书般的图片信⼼⼤增，对破解巴菲特当年持仓的兴趣也随之⼤增。接下来的⼏个晚上基本就是在电脑和台灯前度过的。那时巴菲特32岁，百万富翁。身边一些朋友觉得更应该学习股神这个时候的投资思路，早年他管的钱还没那么多，也是刚刚起步，可以借鉴的地方⽐现在要多。巴菲特自己也在不同场合⾥说过，如果时间回到从前，还是管理⼏百万资⾦的话，收益率会更好。“读史使⼈明智”， 那么就让我们穿越回六十年前，看看1962年时的巴菲特是怎么做的。
01 1962年时的巴菲特
1962年巴菲特接受采访
在恩师格雷厄姆的基⾦公司格雷厄姆-纽曼（Graham-Newman Corporation）工作不到两年，⽼师决定退休，巴菲特则回到家乡奥马哈，开始了七年之久的居家办公。从募集资⾦到客户沟通、从筛选标的到填写税单，所有事情他一肩挑。管理规模从1956年的105,100美元、3个合伙⼈账户，到1962年初合伙基金净资产700多万美元、11个账户、近百名投资⼈。这时才把办公室从家里二楼搬到基维特广场（Kiewit Plaza），以后就一直在这栋楼里办公，堪称“官不修衙”。1962年1月1日，巴菲特把所有合伙账户合并到一个，名字由Buffett Associates改为Buffett Partnership Ltd，从下图的信函抬头可以看到新名字、新地址、新电话和新团队。 
1962年1月巴菲特所写致合伙人信的抬头这一年市场发⽣了剧烈的变化，算是那段“沸腾的岁月”里风起潮涌的一幕。(同名书籍2006年中文版的封⾯上就赫然写道：“20世纪60年代，美国股市狂飙突进，崩盘与兴起并存的10年！”)那时猫王还在，梦露香消玉殒，一年后遇刺的肯尼迪总统忙着处理古巴导弹危机，这是二战以来美国所遇到的最大威胁。那时苏联为了应对美国在意⼤利和土耳其设置导弹，准备在古巴部署核弹头。同年十月底，美苏和解，导弹危机解除，不过两国继续在太空、越南角力。当时的成长股⼤牛IBM股价已腰斩，⼩市值概念股价格下跌90%，新公司炒作上市后跌破发⾏价(注释1）。巴菲特在信中对这些一字未提，只云淡风轻地说了一句“道琼斯指数从年初的731点，年中时最低跌到535点，年底收于652点”。在指数⼏乎是全年最低的6月，巴菲特接受了一次采访，当被问及应如何看待市场的波动时，三十⽽立的他气定神闲。这是⽬前能找到他本⼈最早的视频资料(注释2），上面这张照片就来自于那次采访的截图。在1962年的熊市⾏情下，他取得了14%的回报，⼤幅战胜了市场。这是怎么做到的呢？巴菲特经常说的一句话是“不要听我怎么说，⽽是要看我是怎么做”，那就让我们看看他当年的持仓。
02 1962年时的持仓
这张持股明细最早出现在安德鲁•基尔帕特里克（Andrew Kilpatrick）编纂的《永恒的价值：投资天才沃伦•巴菲特传》（Of Permanent Value: The Story of Warren Buffett）一书中。该书信息量巨⼤，2020年的英文版重4.2公⽄，阅读时对体力和翻译都是个挑战。之前每年会有更新，现因为疫情暂时中断。后来这张图在各个博客、Twitter和Reddit上也被贴出来，两位博主bovinebear和sdinvest对其中一些公司有不错的分析。在此向J.C.和其他各位巴菲特的爱好者们表⽰感谢，没有⼤家的帮助，我是⽆法辨别并确认这些公司的。已知的标注如下： 
当这张持股明细的真实性得到确认后，我⾸先感叹“这竟是一个⼈的工作量”！这得要多大的专注、热爱甚⾄牺牲啊。就算是再苛求的投资⼈看到这份持仓和业绩，估计也得⼼悦诚服。当时巴菲特基金管理规模900多万美元，投资于54家公司，其中4家做空。要知道现在的伯克希尔数千亿规模股票投资，也就是持有50家公司左右，且没有空头头寸。那么，巴菲特1962年时怎么会投资如此多的公司，我们耳熟能详的“集中投资、不做空”呢？我们学习巴菲特，往往是从读他给投资⼈的信开始的。在1957年到1962年的信中他只谈过三家公司，分别是联合信托公司（Commonwealth Trust Co.，1959年2月信中)、桑伯恩地图（Sanborn Map ，1961年1月信中)和登普斯特农具机械制造公司（1962年的四封信中均有提及)。这三家公司都已经被巴菲特迷们考古得相当透彻，在他的两本传记和一些书籍中也都有详细的介绍。
加上巴菲特后来一直倡导集中投资、长期投资，以及打“20个孔”等等，会给⼈一种印象：他的持仓公司数目不会太多。当我带着疑问再回看那时的信，一些之前自己忽略的地方才被重新注意。实际上巴菲特在1962年的信中告知了他年初持仓的公司数超过40家，以及年末有34万美元的空头仓位。考虑到这一年整体市场的下跌，估计他又在“别⼈恐惧时贪婪”起来，新买⼊了一些公司。股神并没有藏着掖着，还是自己看得不细。在所有投资⼤师中，有关巴菲特的资料应该是最全面的，包括股东信、股东⼤会问答、采访、演讲、文章、书籍、持仓记录等等，时间跨度也最长，很多地⽅可以交叉验证。同时他对知识的诚实、对名誉的珍视也让我们读他写的东西时最放⼼，巴⽼诚不欺我。在1962年的信中，巴菲特⾸次把他的投资分为三个类型：第一类“控制”。在这类公司中他拥有控股权，可推动甚至决定有利于股东的公司决策，比如分红、回购、清算等。那三个经典案例(联合信托、桑伯恩地图和登普斯特)就属于这一类：一开始买是因为便宜，⽽后持续买⼊成为⼤股东，继⽽进⼊董事会乃⾄实现控股。不过控制并不等于长期投资，之后还是会卖掉。第二类“套利”。机会主要来自公司出售、并购、重组、分拆等等。巴菲特每年进⾏10—15个套利，因为确定性⽐较⾼，会考虑借一部分钱(不超过总持仓的25%)来操作。当时⼤型综合石油公司的收购过程中存在不少套利机会。第三类“低估”。因为便宜买⼊，股价上涨后卖出。那时巴菲特对这类持仓基本是涨50%就卖，然后继续找另一家。前两类投资往往不受市场⼤势的影响，有助于基⾦业绩跑赢指数。回看当时的市场环境，他的持仓可能接近最优解。让我们仔细看看这三类公司。
（一）“控制”类：登普斯特后无来者
在1962年的持股明细中，第一⼤重仓股(占⽐21%)就是登普斯特，公司1878年成立，主要⽣产风车、⽔泵⽤于灌溉 。后来随着电⽹的⼴泛覆盖，电泵的优势越发明显，公司的主营业务逐年下降，股票无人问津，股价远低于资产价值。巴菲特从1956年开始买⼊，一年后进⼊董事会，到1961年8月持股达到73%，妥妥的大股东。但巴菲特和原管理层对很多问题的看法都⽆法达成一致。一筹莫展中，1962年，芒格介绍了一位猛⼈哈里•博特尔（Harry Bottle，1919-2013)来担任新总裁。
晚年的哈里•博特尔哈里曾是二战⽼兵，复员后经营一家会计事务所。被委以重任后，他立即开始清库存、偿债务、砍费⽤、关公司(关了五家不赚钱的分公司，留了三家)、裁冗员等一系列大刀阔斧的行动，从⽽使企业的资产负债表结构发生了很⼤变化，公司的估值得到显著提升。详细数据见下表(数据来源：巴菲特致合伙⼈的信。）
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(单位：千美元) |
1961/11/30 |
1962/11/30 |
1963/11/30 |
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现⾦ |
166 |
60 |
144 |
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有价证券 |
758 |
1,772 |
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存货 |
4,203 |
1,634 |
977 |
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⼚房设备 |
1,383 |
945 |
872 |
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…… |
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资产合计 |
6,919 |
4,423 |
5,101 |
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负债合计 |
2,318 |
346 |
519 |
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净资产 |
4,601 |
4,077 |
4,582 |
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可快速变现净资产 |
2,120 |
3,125 |
4,028 |
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调整后每股价值 |
35.25 |
51.26 |
64.81 |
巴菲特对哈里从来不吝赞美之词，将他⽐喻成英雄，说再有类似的情况还要找他来帮忙。不过下一次哈里再出现在巴菲特的信里要到24年后了。不是因为哈里没空，或是二⼈之间出了什么问题，⽽是巴菲特对这种需要介⼊公司治理的“控制”类投资机会避⽽远之了。登普斯特的投资最终结果不错(每股平均买⼊价28美元，后以80美元卖出，总共盈利230万美元)，但价值变现的整个过程并不顺利。炒掉原总裁就让巴菲特很头痛，哈里推行的减员增效更受到了原管理层和当地居民、媒体的大力抵制。当时全镇的⼈都用憎恨的目光看巴菲特，认为他就是⿊⼼资本家、冷酷的清算⼈，并发起保厂筹款等⾏动。超爱惜⽻⽑的处⼥座巴菲特觉得非常委屈，心想要是没有他，这家公司早就破产了，但没⼈买帐。 
当时报纸上刊登的相关报道如果巴菲特按照登普斯特这个打法继续下去，估计他的口碑⽐那些奉⾏积极主动投资的“金融大鳄”、“华尔街之狼”好不到哪去。但股神⾛了另外一条路：以合理的价格买⼊好公司，同时承诺除⾮特殊情况，不会卖掉收购来的公司，并会留⽤原来的管理层。这一切可能都和巴菲特这次的痛苦经历相关。对他⽽⾔，登普斯特算是前无古⼈、后无来者了。
（二）“套利”类：TNP及一众石油公司
这门手艺来自格雷厄姆亲传。巴菲特刚⼊职就把⽼师所管基金从1926年到50年代所有的套利操作都看了一遍，发现套利回报率的确定性⾼，且不易受宏观及市场的影响，如果交易时间可控，年化回报可以超越指数。TNP全称德州国民石油公司(Texas National Petroleum)，1962年4月时公告将被加州联合石油(Union Oil of California)收购，要约价高于市场价，存在套利机会。巴菲特随即买入TNP的债券、普通股和认股权证，年末持仓总金额561,333美元，占合伙基⾦的6%，位列第四。该投资在1964年合伙⼈信的附录中有详细介绍。
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条款 |
巴菲特合伙基⾦ |
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债券 |
利息 6.5%，赎回价$104.25 (当时价格$98.78)，流通债券$650万 |
买⼊$26.4万，占⽐流通债券4% |
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普通股 |
每股清算价$7.42 (当时价格$6.69)， 370万普通股，管理层持股 40% |
买⼊64,035股，占⽐普通股1.7% |
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认股权证 |
以每股$3.5买⼊股票的认股权证(当时价格$3.19)，共650,000份 |
买⼊83,200份，占认股权证12.8% |
并购套利一般有两⼤不确定要素：1)交易能否获批；2)交易完成时间不定。
完成并购需要有被收购方、收购方和监管层的三方批准。被收购方TNP的管理层持股40%；收购方加州联合石油过往一直买买买；而当时该类型的兼并收购很多，法规和监管的问题不⼤。这就排除了第一个不确定因素，并购可以获批。这笔TNP投资从公告到最后交易结束，虽然中间有些税务方⾯的周折，但最终在五个月内完成，年化投资回报率达到22%，同期道指下跌10%。1960年以中东为⾸的欧佩克（OPEC）正式成立后，石油行业酝酿巨变。当时美国中西部的石油和天然⽓公司发生了很多起收购和重组。巴菲特每天认真地读着报纸和油气相关⾏业杂志，勤勤恳恳地寻找投资机会。他只在公司对外公告后才开始进⾏套利操作，绝不根据⼩道消息来做投资决定。持股明细中的众多石油公司（Getty Oil、Houston Oil、Maracaibo Oil、No. European Oil和Plymouth Oil ）估计就属于这个类型。股神对套利轻车熟路，乐此不疲。今年他还因为动视暴雪(Activision Blizzard)将被微软收购，公告后加仓暴雪，让我们拭目以待这次套利的最终结果。“无他，唯技熟尔。”
(三) “低估”类公司
持股明细上的“低估”类公司分布在各行各业：煤炭、铁路、地产、制造业等等，以美国为主，也有几家加拿⼤公司。因为种种原因，⽐如销售停滞、官司缠身、前景无望等，公司的交易价格远远没有体现其内在价值，有的甚⾄低于清算价值。这些公司显然不是热门公司，不受⼈关注也没有⼈会主动告诉你。巴菲特就是按照格雷厄姆所教的⽅法，⽇以继夜地通过翻阅《穆迪⼿册》(Moody’s Manual)等，来发掘这些烟蒂 。下⾯是一些公司的简况。Alco：全称American Locomotive Company，1872年成⽴，主要生产⽕车头，销售额逐年下降。1962年底巴菲特持仓4,800股，每股19.875美元，合计95,400美元，占合伙基⾦的1%。在《证券分析》第一版中格雷厄姆就写道，这家公司的股价⽐每股现⾦还低（注释3），好学⽣巴菲特深谙“书中自有黄⾦屋”。BCP：全称British Columbia Power，这是一家加拿⼤公司，和当地政府因为子公司的收购价格打了好⼏年官司。具有丰富法律专业知识的芒格⾮常看好这个机会，不仅自己融资300万全仓买⼊，还推荐给一见如故的巴菲特（注释4）。两⼈自1959年见面后经常交流投资⼼得。巴菲特年末持有60,035股BCP，每股18.375美元，占合伙基⾦11%，为第二重仓股。可见他们之间的相互信任！Berkshire：这就是后来大名鼎鼎的伯克希尔。最早由朋友丹尼尔•科文（Daniel Cowin）发现。丹尼尔在纽约一家名叫赫特尔曼（Hettleman）的⼩经纪⾏工作，专门投资资产规模数百万美元的公司（注释5）。像这样的朋友巴菲特有好⼏位，⽐较有名的包括⽐尔•鲁安(Bill Ruane ,介绍费雪给巴菲特)（注释6）、桑迪•戈特斯曼（Sandy Gottesman）等等。⼤家要么是⼤学同学、要么是格雷厄姆的学⽣，彼此理念相近，也互相分享、共同富裕。1962年11月巴菲特第一次买⼊伯克希尔，当时每股7.5625美元(想想如今的股价)，之后两年持续买⼊，由“低估”变成“控制”。但伯克希尔没有成为登普斯特等之前公司的翻版，⽽是走上一条完全不同的道路，成为投资世界的传奇。BS&B：全称Black, Sivalls & Bryson, Inc.主要⽣产油气和化工⾏业设备。1961年底每股净流动资产(net-net：流动资产减所有负债)24.25美元，同时公司在密苏里、俄克拉荷马和得克萨斯州都拥有房地产。巴菲特持有该公司13,353股，每股13.31美元，存在安全边际。Crane：生产管阀产品，⾄今仍存在，股票代码是CR。巴菲特持有4,850股，每股42.25美元，合计204,912.5美元，占合伙基⾦的2%。Grinnel：主要生产消防喷头和警报器。因为反垄断，政府和Grinnel官司一路打到最高法院，最终公司败诉，被要求剥离出ADT和其他两家⼦公司。巴菲特持有Grinnel 3,727.48股，每股74.5美元，合计277,697.26美元，占合伙基金的2.8%。在第三版和第四版《证券分析》中格雷厄姆对Grinnel有⽐较详细的介绍（注释7）。Leh Coal & Nav：全称Lehigh Coal & Navigation Company，顾名思义有煤矿和铁路两块业务。煤矿一直亏损，铁路租给另外一家公司运营，⽽承租方的一⼤部分业务是为出租方的那个亏损的煤矿运煤。公司于1962年重组，《证券分析》第二版中有所介绍（注释8）。Stanrock：全称Stanrock Uranium Ltd.，是加拿⼤的一家铀矿公司。当时铀矿⾏业遭受重创，采矿公司纷纷破产，其中也包括Stanrock。巴菲特可能在资产清算过程中发现了机会，低价买⼊债券496,260美元，占合伙基金5%。Young Spring & Wire Corp.：生产汽车弹簧和电⼦配件，过往两年亏损导致股价低迷。公司无负债，每股净资产48.36美元。巴菲特持股均价25.5美元，合计19,165股，488,707美元，占合伙基⾦5%。第四版《证券分析》中对这家公司有所提及（注释9） 。……同为格雷厄姆弟⼦的沃尔特•施洛斯(Walter Schloss,1916-2012)，一直专注于这些低估类机会，往往是买⼊几十家公司分散投资，⽽后耐⼼等待。格雷厄姆在书中写道，这往往需要“一年半到两年半的时间”（注释10）。为了还之前在登普斯特上所欠的⼈情，巴菲特把自己持仓的五家公司股票以现价卖给施洛斯（注释11），其中包括Jeddo-Highland Coal，Merchants National Properties, Vermont Marble和Genessee & Wyoming Railroad 。施洛斯管理的基⾦在1962年的回报达到11%，也跑赢⼤市，说明格雷厄姆的这套方法在当时⾮常管⽤。《证券分析》和《聪明的投资者》这两本书感觉就是格雷厄姆弟⼦们的股票池。不过这种低估值公司到后来越来越难找，这帮助我理解了巴菲特六十年代中后期的投资标的选择，以及最终解散合伙基⾦的决定。股神重仓伯克希尔，除了怀着每股0.125元之差所导致的怒⽕外（注释12），估计也和当时的投资环境、投资机会息息相关。
(四) 做空
除了控制、套利、低估这三⼤类外，1962年巴菲特还做空四家公司，其中三家是保险公司。INA就是现在家喻户晓的CIGNA的前身，Hartford Fire这家公司也仍然存在，拓宽了业务线后名字简化成Hartford。巴菲特认为当时这三家公司的股价都贵了。
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做空股数 |
价格(美元) |
金额(美元) |
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Hartford Fire |
2,300 |
68.125 |
156,687.5 |
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Insurance Company of North America (INA) |
1,000 |
94.5 |
94,500 |
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St.Paul Fire |
200 |
57.625 |
11,525 |
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Kratter |
5,000 |
15.5 |
77,500 |
另外一家被做空的公司Kratter经营房地产，股神觉得其财务报表有问题，有虚增利润和推高估值之嫌，便投稿⾄《巴伦周刊》，刊登在1962年12月24⽇那期的第12页。不过巴菲特和芒格后来都对做空敬⽽远之。
(五) 比尔•斯科特
斯科特与夫人
这张持股明细的签名者比尔•斯科特（Bill Scott），是巴菲特合伙基金录⽤的第一位员工。比尔之前在美国国民银行（U.S. National Bank）工作，因为看到巴菲特发表在《商业与金融纪事》（Commercial & Financial Chronicle）上的一篇文章，就报名参加了巴菲特的夜校投资课。两⼈经常聊股票，聊着聊着比尔就到巴菲特那里上班了，起初是协助处理登普斯特的库存，后来负责债券投资。比尔和他夫⼈的名字也经常出现在巴菲特写给投资⼈的信中，除了赞扬比尔的工作外，提及最多的是他们把家中的钱全投资在合伙基⾦里。事实证明这也是⾮常明智的。比尔⽐巴菲特⼩不到一个月，今年92岁，六十多岁时退休。投资伯克希尔让他成为了亿万富翁，他们夫妇也签署了将所有财产捐献给慈善事业的承诺。*******************************关于这张持股明细，还有很多地方值得解读，篇幅有限，暂告一段落。对我⽽言，这张明细最大的价值之一就是还原了股神在1962年时的真实持仓，以史为鉴补充说明了很多情况。通过在这些公司投资的摸爬滚打，巴菲特打下了极其坚实的基础，为后来成为伯克希尔的⼤股东完成了资本积累，结交了一批志同道合的朋友，并在实践中逐步进化自己的投资理念，终成一代宗师。
03 1962年至今，变与不变
1962年，芒格从原律所出来成立了投资合伙公司，满仓加杠杆买⼊BCP，年收益率30%。
那一年，巴菲特到洛杉矶拜访费雪，和十多年前的那次GEICO之行类似，未约先至（注释13）。此前，费雪的名著Common Stocks and Uncommon Profits and Other Writings（《怎样选择成长股》）已于1958年出版。
那一年，《证券分析》第四版问市，这也是格雷厄姆亲自修订的最后一版，对了解当时的市场和公司很有帮助。三年后，《聪明的投资者》第三版完稿。如果仔细⽐较，可以发现，巴菲特当时的⽂字风格和⽼师的这两本书在一些地方⾮常相近。
⽽巴菲特在1962年的持股理念更是明显师承格雷厄姆，但之后他不囿于已有框架，破茧成蝶。这里⾯确实有芒格和费雪的影响，但更多来自他本⼈孜孜不倦的学习，以及对于价值的深刻理解。
随后，1963年他买⼊美国运通，1967年收购第一家保险公司国民赔偿保险公司（National Indeminty），1972年收购喜诗糖果……巴菲特既恪守原则又与时俱进，逐渐从强调定量分析转变到同时注重定性分析，从计算资产清算价值到关注企业盈利能力（earning power），从着眼有形资产到看重无形资产，从及时落袋为安到践⾏长期投资。
如果将巴菲特1962年的持股和伯克希尔最新的13F放在一起对⽐，很难相信这竟出自同一⼈之⼿。他的变化让⼈惊叹，他的勤勉、开放和乐观让⼈敬佩。
惊⼈的专注和进取⼼，让巴菲特得以超越他的⽼师格雷厄姆。开阔的视野、格局和朋友圈，让他没有成为另一个施洛斯。同时他更有足够的耐⼼，把“不亏钱”深深地刻在骨子里，得以避免了同时代一些投资⼤师晚年收官之战的滑铁卢。
从1962年到2022年，巴菲特又添了一甲子的功力。不管你喜欢三十多岁时的巴菲特，还是后来的股神，把时间花在了解他和他的投资永远会有新的收获。巴菲特的智慧不仅限于股票投资，他有太多的地方值得我们学习：
——学习他对安全边际和能力圈的坚守，及骨子里对资本永久性损失的厌恶，时刻记得投资的第一和第二原则都是“永远不要亏钱”；
——学习他不断积累知识、形成复利的能力。从7岁向邻居兜售可乐瓶装汽⽔，到快60岁时买⼊⼤量可乐股票，之后一股未卖。从11岁买⼊三股城市服务（Cities Service）优先股（注释14），到92岁重仓西方石油(西方石油在1983年以38亿收购Cities Service)。从20岁第一次调研GEICO到65岁时将GEICO全部买下，并打造了可能是宇宙最强的保险集团……他对保险、报纸、铁路等⾏业的兴趣和理解贯穿一生；
——学习他选择朋友的能力及对待朋友的坦诚。他和芒格之间的信任和理解让⼈感动，他们破解了长寿和财富的密码；
——学习他向世界传道解惑、⽆私分享的精神，授⼈以鱼，也授之以渔；
——也学习他面对困境的态度。
在传记《滚雪球》中记载了这么一个故事（注释15），这里借之用于收尾：1962年巴菲特曾去了一次纽约募资，市场下⾏正是买⼊的机会。他也打算把邻居、多年后任可口可乐总裁的唐•基奥(Don Keough)发展成自⼰的基⾦客户。一开始他对基奥说，只需要投资25000美元就⾏，但对方没答应。接着巴菲特把投资额降到10000美元、5000美元，最后甚⾄考虑是否要降到2500美元。巴菲特最后一次登门拜访基奥一家的时候，不管怎么按门铃、敲门，都没有⼈应。但他很确定对方家里有⼈。漆黑一片的房⼦表达了对方的拒绝。那是1962年6月21⽇的晚上，股市接近当年的最低点，巴菲特对那一刻的情景历历在目。我想每个⼈可能都有这样的一个黑暗时刻。巴菲特那时已经身家百万，事业有成尚且如此，何况在路上的我们。————————————注释1: The Intelligent Investor 1965 Edition: p99, Growth Stocks and the Defensive Investor; p122, New Common-Stock Oferings.注释2: 视频链接：https://www.bilibili.com/video/BV1qq4y1y7nJ?spm_id_from=333.337.search-card.all.click&vd_source=b8a0c98fdaa45445a1cc1be3d75ccb7d注释3:Security Analysis ,1934 Edition p673, Note 43.注释4: The Snowball ,p254, Haystacks of Gold.注释5:The Snowball, p219, Hidden Splendor.注释6:The Snowball ,p867, Notes.注释7:Security Analysis (1951), p487, The Valuation of Common Stocks; Security Analysis (1962), p692, Frequency of Opportunities in Secondary Companies .注释8： Security Analysis (1940). p443, Analysis of the Income Account.注释9: Security Analysis (1962). p469, Projections of Earnings and Dividends, Earning Power注释10:The Intelligent Investor (The classic 1949 Edition reprint), p39 Market Fluctuations in Individual Stocks.注释11:The Snowball .p246, The Windmill War.
注释12: The Snowball p273, Folly
注释13:2004 Berkshire Hathaway Annual Meeting, Q19 Remembering Phil Fisher.
注释14:《证劵分析》六个版本中有五个对Cities Service有所介绍，或⻓或短都很有意思。唯独第五版没有。第五版也是唯⼀⼀版不是格雷厄姆修订的版本。注释15:The Snowball ,p16, Sun Valley.