霍华德·马克斯:理解投资世界的不确定性

这篇文章是2015年10月28日,橡树资本董事长霍华德·马克斯先生在诺亚的一场演讲,内容不长,却集合了霍华德先生眼中“投资最重要的事”的精华。

他谈到了一个非常关键的点:世界是由不确定性组成的,真正伤害我们的,不是我们不知道的事情,而是那些我们自以为知道的事情。

而投资,就是通过一个完整的体系,来对抗这种不确定性。

可以是对于大周期的把握,可以是对于安全边际的研究,可以是对于高质量公司的挖掘,也可以是对于人性的理解。

每个人都有自己的方法,但我们要知道,未来是无法预测的,世界的本质就是混沌的。

以下,祝开卷有得。

图文来源/2015年10月28日,霍华德·马克斯在诺亚的演讲实录
作者/ 霍华德·马克斯
很高兴大家来这里听我讲我写的书,我的投资哲学,和我们如何管理金钱。
我想借这个机会,重申一下哪些东西是我在投资中坚定地相信它们是必需的,我今天还想与大家谈论的是在这本书背后的投资哲学是如何产生的,这些影响是从哪里来的。
我今天想同你们谈一谈我是如何发展我的投资哲学的。

1.你必须理解世界是由不确定性构成的

我们要认识到,世界是一个充满不确定性的世界,这样才能了解如何应对这个世界。要是你觉得应对未来的方法是准确预测将来会发生什么,认为自己正确无误并把这作为行动依据,肯定是自找麻烦。要是意料之外的事情发生了,你的结局可能很糟糕。
幽默的马克·吐温 (Mark Twain) 说过:“让你陷入麻烦的,不是你不知道的事,而是你自以为知道、其实错误的事。”我认为,太相信未来可能是危险的根源。

2.太多的不确定性是我们这个世界危险的来源

把投资建立在对未来的预测上是一件很危险的事,我的预测不必比其他人好到哪里,毕竟没有人对未来宏观能做出正确的预测。所以我们的投资组合一定要在各种宏观情况下都有不错的表现,以此控制风险。知道我们无知,才能接受未来的多种可能。

3.我理解的世界的发展往往是由随机事件控制的

我们不能说未来一定会怎样,未来是由可能发生的随机事件组成的。就算你知道随机事件的分布、各个事件的相对机率,你也不知道这些事件什么时候会发生。我觉得这很重要。

4.留下安全空间应对不确定性

可以说,在我的职业生涯中,我能取得成功,就是因为我研究将来可能发生什么、但是不认为一定会发生,给不确定性留有余地、给可变因素留有余地,为不确定性的世界中的生活做好准备。

5.风险恰恰是大多数人认为不会发生的事

什么是风险?一个非常好的解读是:“风险是指总有意料之外的事情发生”(Risk Means More Things Can Happen Than Will Happen) (伦敦经济学院教授埃洛伊·迪姆森 (Elroy Dimson) 指出的) 。
如果一个风险在当前市场上,大多数投资者都认为会发生,那么这就不是风险;如果大多数投资者都认为某件事未来不会发生,那么这件事就是风险之所在。
但是真相是我们永远不知道某一件事情会不会发生,从这一点来看,我们又必须努力去认知未来,去了解其可能性,但是永远不要假设我们已经完全搞清楚了。

6.没有特别糟糕的记录好过时好时坏

好的投资方法是什么?稳健,没有特别糟糕的记录,这样好过时好时坏。持续这样10年,20年,30年,40年……,我们把这样的投资业绩称为成功。
7.你应该如何投资呢?
第一,你要考虑未来会出什么样的投资结果。构建一个投资组合时,这个投资组合至少要OK,即在其任何可能出现的场景下依然是可行的,在这个条件下才来投资。
第二,努力控制风险。这个风险是要在你能够考虑到的任何场景下不至于失控,这样你才不至于遭遇到糟糕的投资绩效。
第三,我们不会假设我们能够理解宏观经济,但是我们确实应该知道更多微观的东西。什么是微观呢?就是公司,行业还有证券。在这些具体,比较小的画面的任务清单上,如果你能非常努力的研究这些项目同时又有正确的技巧,你就可以做到比别人更深入理解这些公司。
8.投资的圣杯:便宜货
我过去10年形成的投资信念,你投资一些高品质的公司可能会亏钱,买入好公司不一定是好投资,我们买入一些差的公司,反而赚了很多钱。所以,你可以因为好公司亏钱,而因为买入坏公司而赚钱。这意味着公司的质地并不是决定投资绩效的原因。
是什么决定了投资绩效呢?你支付的价格。从安全的角度讲,我的投资哲学,我所意识到的不是你买什么,而是你支付的价格是什么。买入好东西不是成功的关键,但是买入的价格才是敏感的事情。
9.聪明的人在开始的时候行事,而愚蠢的人在结束的时候动作
最终来看,每一个投资的趋势都有过度低位的时候。投资A股的人,当市场在2000点时候,他们入场是做了对的事情,但后来,其他的人被成功上涨的A股所吸引,随着A股的上涨,人们不断的买入,他们变得越来越激动,他们也有了更多的盈余,有一些人就会在5000点买入,这就遇到问题了。这里的观点是当那些在2000点买入的人们是处于趋势的早期,他们选择的时间和价格都是正确的,在有充分安全边际的情况下获得了回报;而在趋势后期买入的人们,没有了时机和价格安全空间带来的确定性,他们就会遇到大问题。
10.永远不要忘记六英尺高的人可能淹死在平均五尺深的小河里
把投资当做生命的人们,应该明白这个市场是不足够能让大家平均地生存下来,但是把投资当生命的人们,我们必须每天都生存。所以我们的投资组合要能够支持我们度过最困难的时光。我们投资组合要设计的有足够的专业,充分的风险考量,足够的保守这样我们就能够度过那些艰难的日子。
11.资产管理人的任务是什么
第一,控制风险。
资产管理人的任务是什么?是赚很多钱?击败市场?是跑赢华尔街?这些我们都不同意。资产管理经理的第一工作是控制风险。我们橡树资产把风险控制放在最高级别来看待。
我们把自己定位为一个另类的资产管理人。我们不投资主流的股票,主流的债券,我们发掘教少被关注的公司债,可转换证券,不良债券,可控投资(能源,基础建设),房地产,公开上市的股票(低估),新兴市场等,对应每一个类别,我们都有自己的投资策略。
第二,稳定性。
我们的投资绩效不会今年排名第一,然后明年排最后。我们一般在中间,因为我们杰出的风险控制,我们会在艰难的时段会突颖而出。我们在过去30年达成了这个目标。
我们获得平均的收益,平均收益在好时光已经算是可以了,在好时光每个人都赚钱,这已经足够了,但是我们的客户想要我们在熊市的时候业绩超出平均水平。非常简单的概括就是:牛市我们获得平均收益,熊市我们获得超额收益。如果我们能够一年又一年的,数十年的达成这个目标,会出现什么情况呢?我们的业绩波动性会低于平均水平。整体高出平均收益的回报,就是因为我们在熊市杰出的表现让我们把这个目标做到了,这也确实是很有必要的,这样我们的客户就会感到开心。我认为这就是我们公司成长的秘密,我们经过20年达到千亿美元的规模,从2006的35亿到达今天1000亿,我们真正开始资产管理是2007,2008年这是危机的时段,我们至少在2007年接受了100亿资金,因为我们的业绩在熊市的时候会好过平均水平,我们能够为人们展示这个投资结果,大家就觉得我们橡树是值得信赖,我们有能力交付一个持续的稳定的投资成绩。我们就成长了!
第三,我们寻找的是无效市场那部分。
我们认为人们能够理解的那部分市场,投资者要获得优势去赚钱,那是非常困难的;但是对于人们通常不能理解的那部分市场,你能够做到相对好一点。像债券,可转债券,个人抵押,基础实施建设,房地产,新兴市场……这些项目相对要容易一点获得投资的优势,但是这也不是容易的,只是相对于充分有效的市场上的产品相对容易一点。
第四,我们相信宏观经济的预测不是成功投资的关键。
你不必因为能够去预测宏观经济才能成为一个成功的投资者。我认识的成功的投资者,沃伦巴菲特他们的成功建立在是超越了宏观经济的预测,因为他们把重心放在对于微观的部分上,运用他们在公司方面的知识,行业的知识,股票的知识而获得成功的。最后,我们不是市场时间点的告知者。
我们不是收到了你的钱,当我们认为市场要上涨了,就把你们的钱投进去;然后我们认为市场要下跌了,就把你的钱退出来。如果你试图这样做,这样就太容易犯错了。
用打垒球的经验来看,避免了损失,利润自然会来。长期投资的成功,是建立了一个组合然后承受了比较少的亏损,较少地处于困难时光。如果你仅仅是把这些简单的事情出现做到了,你就会获得数十年好的投资记录。这也是我们的目标。